导语：当比特币价格在2025年11月进入下行趋势，市场开始质疑为何机构资金流入未能将价格维持在11万美元上方。一种主流观点将矛头指向了蓬勃发展的比特币期权市场，尤其是与贝莱克iShares现货比特币ETF（IBIT）挂钩的期权。数据显示，比特币期权总未平仓合约从2024年12月的390亿美元跃升至2025年12月的490亿美元，这使得备兑看涨期权策略成为市场焦点。投资者不禁要问：大规模卖出看涨期权是否真的为比特币的上涨设置了“天花板”？
核心观点与数据：批评者认为，大型投资者通过卖出看涨期权“出租”上涨潜力以赚取费用，无意中创造了一个价格上限，阻碍了比特币进入下一轮抛物线式上涨。备兑看涨期权策略的本质是，在持有比特币现货的同时，向另一方卖出看涨期权。例如，卖方可能授予买方在指定日期前以10万美元的固定价格购买其比特币的权利，并为此获得一笔预付现金，类似于债券利息。值得注意的是，如果比特币随后飙升至12万美元，卖方仍必须以10万美元卖出，从而错失额外收益。
市场背景与策略演变分析：这种向期权收益策略的转变，是对“现金套利”交易崩溃的直接回应。在2024年末的大部分时间里，交易员通过同时持有现货并卖出期货，能捕获10%至15%的稳定溢价。然而，到2025年2月，该溢价已跌破10%，至11月时更是艰难维持在5%以上。为寻求更高回报，资金轮动至备兑看涨期权，后者提供了12%至18%的更具吸引力的年化收益率。这一转变在IBIT期权中尤为明显，其未平仓合约从2024年末的120亿美元激增至400亿美元。
然而，数据并未完全支持“压制性”卖盘主导市场的说法。关键指标——看跌/看涨期权比率一直稳定在60%以下。分析师指出，如果市场真的被看涨期权卖方所主导，这一比率本应崩溃。相反，这种平衡意味着，对于每一个以收益为导向的卖方，市场仍存在一个押注价格突破的买方。该比率表明，虽然部分参与者卖出看涨期权，但更庞大的群体正在购买看跌期权，以对冲潜在的价格下跌风险。
市场情绪与波动性变化：最近的防御性立场也反映在偏斜度指标上。IBIT的看跌期权在2024年末交易时有2%的折价，而目前交易时存在5%的溢价。与此同时，衡量市场预期波动的隐含波动率从2024年末的57%下降，自2025年5月以来已降至45%或更低。较低的波动率环境本身也会影响期权策略的吸引力。
结尾预测：综合来看，尽管比特币期权市场的爆炸式增长，特别是备兑看涨策略的流行，引发了关于其可能限制价格上涨的担忧，但当前的市场数据描绘了一幅更复杂的图景。看跌/看涨期权比率的稳定表明，对冲需求和看涨押注与收益策略并存，市场并未形成单边压制力量。投资者应关注，随着波动率环境的变化和机构策略的持续演进，期权市场与现货价格之间的动态关系将成为影响未来比特币走势的关键变量之一。市场可能正在形成一种新的平衡，而非简单的上涨天花板。
